Экономический кризис 2020 года отличается от предыдущих меньшим разрушением финансовой инфраструктуры

Краткосрочный кредитный цикл. Уже в первом полугодии 2020 года стало понятно, что краткосрочный экономический цикл, продлившийся в этот раз более 10 лет резко завершился, однако в отличие от предыдущих кризисов падение деловой активности в 2020 году носило по большей части искусственный характер в связи с карантинными ограничениями. Подобная ситуация, с одной стороны, облегчает процесс восстановления при нормализации ситуации, но, с другой стороны, зависимость экономической активности от решений отдельных официальных лиц относительно условий карантинных ограничений вносит дополнительную неопределенность в текущие прогнозы.

Тот факт, что события 2020 года являются кратковременным экономическим шоком, подтверждается текущими прогнозами финансовых институтов - на текущий момент консенсус-прогноз Bloomberg оценивает снижение мирового ВВП в 2020 году на 4,4% и ожидает восстановительного роста в 2021 году на 5,2% (максимальные темпы роста с посткризисного восстановления в 2010 году).

Темпы роста мировой экономики

Источник: Bloomberg, УК МКБ Инвестиции

Если говорить об американской экономике, то, например, Федрезерв в декабрьском варианте прогнозов оценивал сокращение ВВП в 2020 году на 2,4%, и ожидал роста в 2021 году на 4,2%. Все оценки сейчас носят условный характер, и сильно зависят от скорости снятия карантинных ограничений, возможных новых волн распространения коронавируса и темпов вакцинации в группах риска. Оценка этих факторов несомненно будет корректироваться в ближайшие месяцы.

Простой взгляд на уровень безработицы и загрузки мощностей демонстрирует, что в начале второго квартала показатели были гораздо хуже, чем даже на пике кризиса 2008-2009 гг. Однако кардинальное отличие текущего кризиса от стандартной модели – гораздо меньшее разрушение финансовой инфраструктуры. Основной удар нанесен по сфере услуг, предприятия которой в значительной степени закрываются не окончательно, а до снятия карантинных ограничений. В связи с этим любые экономические модели, заточенные на стандартную макростатистику, в текущих условиях вряд ли будут корректными.

Трудовые и производственные мощности в США

Источник: Bloomberg, УК МКБ Инвестиции

Коронавирус. Распространение коронавируса в разных регионах, разумеется, имеет общие признаки, однако периоды волн и их число различаются в разных странах из-за закрытия границ, уровня карантинных ограничений и, вероятно, климатических условий. Текущая волна роста заболеваемости в северном полушарии наблюдается с осени и отличается заметно большим числом выявленных кейсов (здесь мы сделаем поправку, что статистика напрямую зависит от числа проведенных тестов, и реальные цифры числа заболевших в ходе первой волны могут значительно превышать официальные показатели при недостаточном тестировании). Для европейских стран текущая вторая волна роста является второй, в то время как для Соединенных Штатов, если ориентироваться на число выявленных кейсов, уже скорее третья.

Число выявленных заболеваний Сovid-19 в сутки (среднее за 7 дней)

Источник: Bloomberg, УК МКБ Инвестиции

Несмотря на более высокое число выявленных кейсов в текущей волне распространения вируса, во многих странах условия карантинных ограничений менее жесткие по сравнению с периодом конца первого – начала второго кварталов. Тем не менее, в ряде стран центральной и западной Европы в ноябре-декабре условия карантинов постепенно ужесточались, что несомненно отразится на деловой активности в 4 кв. 2020 года и 1 кв. 2021 года.

Позитив в создании вакцин на текущий момент настраивает на снятие большей части ограничений весной следующего года. На сегодняшний день уже есть несколько вакцин, одобренных для использования в разных регионах, вакцина от Pfizer и BioNTech уже одобрена в Великобритании, США и ЕС, и производитель в ноябре заявлял о планах производства в 2021 году до 1,3 млрд доз. При этом вопросы инфраструктурного характера и готовности граждан принимать вакцину влияющие на скорость процесса вакцинации остается открытым.

Монетарная политика. В ответ на масштабное падение деловой активности мировые регуляторы ответили громадными стимулами. Федрезерв еще в марте обнулил процентную ставку, и последние прогнозы FOMC с декабрьского заседания демонстрируют намерение членов комитета держать ставку на нулевом уровне весь прогнозный период. С лета 2020 года представители ФРС стали открыто заявлять о готовности регулятора допустить умеренное превышение инфляции целевого показателя (2%) в ближайшем будущем, что еще большее увеличивает вероятность сохранения ставок на текущем уровне на протяжении ближайших пары лет.

На фоне масштабной коррекции рынков в марте ФРС задействовал весь инструментарий для предоставления рынкам ликвидности через механизм РЕПО и усиленный выкуп активов на баланс, за счет чего баланс ФРС с марта по май вырос с 4,2 до 7,1 трлн долларов. В дальнейшем Федрезерв продолжал осуществлять покупку treasuries и MBS на свой баланс, однако баланс не увеличился в первую очередь за счет возврата РЕПО.

Баланс ФРС

Балансы ведущих ЦБ

Источник: Bloomberg, УК МКБ Инвестиции

Помимо монетарных мер, в текущей ситуации большинство стран активно используют и меры фискального характера, потенциал которых в пике кризиса представлялся значительно более существенным в сравнении с монетарными возможностями при уже околонулевых ставках. Столь существенные стимулы способствуют резкому росту бюджетных дефицитов, однако в краткосрочной перспективе из-за текущих низких ставок негативное влияние этого фактора ограниченно.

Фискальные стимулы в %ВВП

Источник: Statista.com, Bloomberg, УК МКБ Инвестиции

Значительные фискальные стимулы и ожидания восстановления деловой активности в 2021 году способствуют росту инфляционных ожиданий. Если в марте уровень инфляционных ожиданий (спред между доходностью десятилетних treasuries и TIPS) опускался до 0,5-0,75% (на столь низких уровнях инфляционные ожидания находились лишь на пике кризиса 2008 года), то к концу года показатель вернулся к отметке в 2%, что примерно соответствует среднему уровню за последнее десятилетие (для сравнения, текущая доходность UST-10 на 1,25% ниже среднего за этот же период).

Доходность UST и инфляционные ожидания

Источник: Bloomberg, УК МКБ Инвестиции

В этих условиях ключевой вывод касательно дальнейшей монетарной политики следующий – центральные банки развитых стран настроены на сверхмягкую монетарную политику, и, если потенциала для дальнейшего снижения ставок уже не наблюдается (хотя и это под вопросом, и при необходимости отрицательные ставки в Штатах вполне могут стать реальностью), то с помощью других методов поддержки (масштабное увеличение ликвидности через РЕПО, выкуп активов на баланс ЦБ, контроль доходностей на рынке долга) регуляторы готовы прийти на помощь системе при первых признаках необходимости.

Источник