Акции "Аэрофлота" - фундаментально привлекательная ставка на фоне восстановления объемов международных перевозок

Первый квартал стал для "Аэрофлота" еще одним периодом снижения выручки (-39% г/г) и EBITDA (-41% г/г), в основном на фоне сохраняющегося сокращения международного оборота (-82% г/г), в то время как внутренний оставался стабильным (-2% г/г). СДП сохранился в области отрицательных значений на уровне ~5 млрд руб. в месяц, что привело к росту чистого финансового долга до 10 млрд руб. Этот показатель близок к уровню 1К20, несмотря на то что "Аэрофлот" привлек 80 млрд руб. за счет продажи новых акций в период между двумя датами. Хотя выручка и EBITDA за 1К21 немного превысили консенсус, мы рассматриваем результаты в целом нейтральными для акций "Аэрофлота". Мы по-прежнему считаем компанию фундаментально привлекательной ставкой на фоне восстановления объемов международных перевозок. Однако темпы этого восстановления и, следовательно, сроки роста ее акций остаются неопределенными.

Объем перевозок: значительное снижение в сравнении с 2020 г. попрежнему связано с международными маршрутами… Пассажирооборот группы (RPK) снизился на 48% г/г, в основном из-за сокращения международных перевозок (-82% г/г), которое было сглажено в целом стабильной динамикой на внутренних направлениях (-2% г/г). Компания по-прежнему с оптимизмом смотрит на дальнейшую динамику внутренних перевозок и планирует увеличить внутренние мощности примерно на 30% в 2021 г. по сравнению с уровнем 2019 г. Однако в отношении темпов восстановления международных перевозок сохраняется неопределенность.

…но сравнение с уровнем оборота в 2019 г. указывает на постепенное снижение. Начиная с апреля сравнивать показатели объема перевозок с уровнем 2020 г. непоказательно ввиду прошлогодних ограничений, связанных с пандемией. Однако помесячное сравнение с данными за 2019 г. указывает на постепенное замедление темпов снижения объемов перевозок. Сокращение пассажирооборота (RPK) по сравнению с соответствующими месяцами 2019 г. составило 56% в январе, 55% в феврале, 52% в марте и 49% в апреле. Такая динамика свидетельствует о постепенном восстановлении пассажиропотока.

Выручка: снижение из-за сокращения международных перевозок. Выручка уменьшилась на ~39% г/г на фоне падения доходов от пассажирских перевозок (-43% г/г), которое было сглажено ростом грузоперевозок (+66% г/г). Снижение доходов от пассажирских перевозок было менее значительным, чем снижение RPK, из-за солидного роста средних цен (RPK yield). Совокупный показатель RPK yield вырос на 8% г/г в основном за счет своего повышения на международных направлениях (+76% г/г), сглаженного небольшим сокращением на внутреннем рынке (-4% г/г). Несмотря на снижение, выручка на 4% превысила консенсус Интерфакса.

EBITDA и чистая прибыль также снизились. EBITDA уменьшилась на 41% г/г до 7,2 млрд руб., главным образом в связи с падением выручки. Этот уровень чуть выше консенсуса Интерфакса (6 млрд руб.). Чистая прибыль осталась отрицательной (-25 млрд руб.) – преимущественно из-за снижения EBITDA.

СДП: потребление денежных средств ~5 млрд руб. в месяц в 1К21 и, возможно, в 2К21. Свободный денежный поток (СДП) в 1К21 остался отрицательным на уровне ~5 млрд руб. в месяц. Менеджмент не исключает сохранения отрицательного денежного потока на близком уровне в 2К21.

Чистый финансовый долг вернулся на уровни 1К20 после сокращения, вызванного доразмещением акций. Чистый финансовый долг (без учета лизинговых обязательств) увеличился до 10 млрд руб. (против чистой денежной позиции в размере 4 млрд руб. на конец 4К20). Текущий уровень чистого финансового долга сопоставим с тем, который был зафиксирован в конце 1К20 (9 млрд руб.), даже несмотря на то, что компания в 3К20 привлекла 80 млрд руб. денежных средств путем выпуска новых акций. Напоминаем, что количество акций у компании в результате доразмещения увеличилось примерно в 2,2 раза (с ~1,1 млрд до ~2,5 млрд акций).

Источник